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Durante el largo feriado cambiario (perdón, pascual), llegará el 29M

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Durante el largo feriado cambiario (perdón, pascual), llegará el 29M

Mensaje por Talisman el Jue Mar 28, 2013 12:35 am

A causa de la situación cambiaria vigente, para muchos el exagerado feriado que ha comenzado más que una festividad pascual promovida por el lobby de Oscar Ghezzi y otros integrantes de la Cámara Argentina de Turismo, parece un feriado bancario-cambiario en el marzo del decisivo viernes 29/03, día clave para la deuda pública argentina.


Hay 3 veces más preocupación del mercado por la solvencia de la economía argentina que por la de Chipre, si se observa el costo de los Credit Default Swaps (CDS) de ambos países: > 66% de que la Argentina caiga en default en el plazo de 12 meses; y 82% en los próximos 5 años (para Bloomberg, el riesgo argentino es de 92%); > 23% de probabilidad de default de Chipre en 12 meses y el 54,2% en 5 años.

CIUDAD DE BUENOS AIRES (Urgente24). Es unánime: a 2 días de que venza el plazo para presentar la propuesta de pago a los holdouts, un nuevo revés judicial para la Argentina incrementó el temor de los inversores de un eventual default técnico soberano.

De acuerdo a lo que explicó Ignacio Olivera Doll en el diario Ámbito Financiero, hay 3 veces más preocupación del mercado por la solvencia de la economía argentina que por la de Chipre, si se observa el costo de los Credit Default Swaps (CDS) de ambos países:

> 66% de que la Argentina caiga en default en el plazo de 12 meses; y 82% en los próximos 5 años (para Bloomberg, el riesgo argentino es de 92%);

> 23% de probabilidad de default de Chipre en 12 meses y el 54,2% en 5 años.

El riesgo-país quedó cercano a los 1.300 puntos básicos, contra 940 de Chipre.

Acerca de este tema, muy interesante el escrito de la consultora Econométrica, que firmaron Mario Brodersohn y Ramiro Castiñeira:

La Cámara de Apelaciones de Nueva York le dio tiempo al Gobierno Argentino hasta este viernes para presentar por escrito una propuesta detallada de cómo piensa cancelar la deuda impaga con los holdouts. Si bien el litigio es por US$ 1.330 millones, el mismo sienta precedente para toda la deuda en default que suma US$ 11.180 millones de dólares. Esta suma incluye los intereses atrasados e impagos desde el 2002 a la fecha por US$ 4.600 millones.

Los trascendidos oficiales señalan que el Gobierno va a proponer replicar el canje de la deuda del 2010. Esta propuesta comienza por no reconocer ese atraso de intereses de los bonos en default. En consecuencia, sólo reconocería los US$ 6.580 millones de capital, que le aplicaría una quita de quita del 66% al otorgar un Bono Descuento. Este bono vencería en el 2033 y tiene una tasa de interés del 8,28% anual.

Pero, además, los holdouts recibirían también un Bono Global 2017 en concepto de los intereses pagados en efectivo del nuevo bono y que no percibieron por no aceptar el canje en su momento. También recibiría los bonos PBI, aunque sin compensación por los pagos efectuados hasta la fecha, tal como sucedió en 2010.

De ser esta la oferta oficial, implica emitir nueva deuda por US$ 4.200 millones, de los cuales US$ 3.000 millones sería en bono descuento, US$ 1.200 millones de global 2017, además de los Bonos PBI por un remanente máximo a cobrar de US$ 2.000 millones adicionales.

Alternativa Bono Par a 30 años

En el 2005 el gobierno ofreció a los acreedores dos opciones para cancelar la deuda en default. Una opción fue el Bono Descuento y la otra fue un Bono Par sin quita sobre el capital, que se limitó a acreedores minoristas. El Bono Par fue también un bono a 30 años pero con una tasa de interés del 2% anual en lugar de la tasa del 8,28% para el Bono Descuento.

Dejemos de lado los Bonos Cuasi Par que eran bonos en pesos y fueron diseñados exclusivamente para las AFJP. El total de la deuda que entró en el canje del 2005 fue de US$ 50.405 millones. El 30% del total adeudado se canceló con un Bono Par y el 70% restante con el Bono Descuento.

La experiencia del canje del 2005 nos señala que el Gobierno podría ofrecer a los holdouts un Bono Par, aunque en esta oportunidad sí reconocería los intereses caídos. Pero para no pagar más que a los que entraron en 2005 y 2010, lo emitiría a mayor plazo, sin cupón PBI ni Global 2017. Esta segunda opción como oferta tendría las siguientes características:

• 1ro., la oferta a los holdouts por el total de la deuda de 11.177 millones sería con un Bono Par a 30 años con vencimiento en el 2043, amortizaría el capital íntegramente al vencimiento y la tasa de interés sería del 2% anual. Como este Bono Par incluye los intereses atrasados e impagos, los acreedores no recibirían el Bono Global 2017 que formó parte del canje del 2010.

• 2do., la propuesta a los holdouts no incluye los bonos PBI como si se hizo en el canje del 2005 y 2010.

Las normas vigentes señalan que una nueva oferta del Gobierno tendría que ser extensible también a los acreedores que participaron en los canjes previos, y que cada uno decida si conviene quedarse con los bonos de 2005/10 o los nuevos bonos que se ofrecen en 2013.

Si los que entraron en los canjes previos consideran atractiva esta nueva propuesta de Bonos Par sin quita, pero con vencimiento en el 2043, sin Global 2017 ni Bono PBI, podrán hacerlo. Pero si lo hacen no sólo deberían devolver los Bonos PBI que recibieron en los canjes anteriores, sino que además se les descontaría del nuevo Bono Par, lo ya cobrado en concepto de intereses devengados del Bono descuento, además de los pagos que ya efectuó el bono PBI. Ello asegura que nadie que participó en el canje 2005 y 2010 quiera canjearlo por este nuevo bono, dado que la oferta es en peores términos que la que aceptaron en su momento. Financieramente es menos atractiva.

Vale advertir que esta oferta cumple la condición de pagar el 100% y al mismo tiempo no ofrecer mejores condiciones de pago que a los que entraron al canje de 2005 y 2010. Es una propuesta que permitiría a la Argentina salir de la encrucijada en la que se encuentra.

Financieramente un bono Par sin quita, pero a mayor plazo, sin Bono Global 2017 ni Bono PBI, tiene menor valor de mercado que la oferta del canje de 2010, que incluye el actual Bono descuento, con Global 2017 y Bono PBI.

En efecto, el valor actual de ambas opciones utilizando como tasa de descuento la de un Bono del Tesoro de Estados Unidos a 30 años más 400 puntos básicos, lleva a que la oferta de replicar el canje 2010 tenga un valor actual de US$ 47, mientas que el Par sin quita tendría un valor de US$ 38s. Vale advertir que independientemente de la tasa de descuento que se use, la oferta sin quita siempre tendrá menor valor de mercado que el Canje 2010. El ejercicio permite concluir que para el Gobierno es un 19% más barato la opción del Bono Par sin quita, que la del Bono Descuento con quita.

El comportamiento nada favorable en la cotización de los títulos públicos, en especial los sujetos a ley de USA, nos sugiere que los operadores económicos suponen que la propuesta de replicar el canje del 2010 con quita de deuda puede no ser aceptada por la justicia de NY y presumen que la opción de apelar a la Corte Suprema puede no ser aceptada.

La alternativa de pagar el total de la deuda con un Bono Par sin quita es una nueva propuesta que en cierta medida responde a la inquietud de los holdouts de cobrar el 100% de la deuda.

A pesar de pagar la totalidad de la deuda, esta opción es más barata para el Gobierno en términos de valor actual que la de replicar el canje del 2010 que tiene una quita del 66% del capital. Ello se debe a que la nueva propuesta de Bono Par tiene una diferencia fundamental con la de replicar el canje del 2010: se alargan los plazos de pago, no incluye el bono PBI, ni el global 2017.

En suma, corremos el riesgo de que la Cámara de Apelaciones de NY se aferre a la demanda de pagar el 100 % de la deuda a los holdouts y rechace una oferta que se limite al canje del 2010 con un Bono Descuento con quita de deuda. Si ello sucede, acorrala a Argentina a que tome la decisión de acatar o entrar en default técnico, escenario que va a aumentar el riesgo país y a deteriorarse aún más el precio de los títulos públicos así como conducir a que el dólar paralelo aumente aún más. Este no es el momento más propicio para correr esos riesgos.

El gobierno en su propuesta del 29/03 debería tener en mente estas posibilidades y no descartar propuestas que eviten esas consecuencias. Una de ellas sería reconocer el 100% y aún así no ofrecer mejores términos que a los que aceptaron el canje en 2005 y 2010.
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